Euroclear u Srbiji - šta to zapravo znači za državne obveznice

Srbija je napravila korak ka većem uključivanju svog tržišta državnih obveznica u međunarodni finansijski sistem. Od 1. septembra svetski ulagači mogu da drže i saldiraju dugoročne državne obveznice Srbije denominovane u dinarima preko Eurocleara, jedne od vodećih institucija za infrastrukturu tržišta kapitala.

Povezivanje sa tom grupom trebalo bi da olakša stranim investitorima ulaganje u srpske dinarske obveznice, poveća broj potencijalnih kupaca i likvidnost tržišta.

To bi dugoročno moglo da poboljša uslove pod kojima se država zadužuje, ali istovremeno znači i veću izloženost domaćeg tržišta promenama raspoloženja svetskih investitora.

Šta je Euroclear?

Euroclear nije berza, investicioni fond niti kakva druga institucija koja se bavi kupovinom obveznica. Reč je o finansijskoj tržišnoj infrastrukturi koja omogućava da se transakcije hartijama od vrednosti nakon trgovanja pravilno izvrše.

Najjednostavnije rečeno, ako investitor kupi državnu obveznicu, neko mora da obezbedi da novac stigne prodavcu, da obveznica pređe na račun kupca i da se sve to evidentira i čuva. Upravo se time bave institucije poput Eurocleara.

"Euroclear postoji da bi svetski finansijski sistem funkcionisao - tiho, pouzdano i bez prekida. Obezbeđujemo da hartije od vrednosti mogu da se izdaju, čuvaju i razmenjuju bezbedno, kako bi likvidnost tekla tamo gde je najpotrebnija. Bilo u vremenima rasta ili stresa, naša uloga je da obezbedimo sigurnost: tržišta funkcionišu i kapital nastavlja da se kreće", navodi se u prezentaciji grupe.

Nešto stručnije rečeno, Euroclear je međunarodni centralni depozitar za hartije od vrednosti (engl. International Central Securities Depository - ICSD), odnosno institucija koja omogućava saldiranje transakcija domaćim i međunarodnim hartijama od vrednosti. A saldiranje je, podsetimo, finansijski i pravni proces izmirenja obaveza po osnovu zaključenih transakcija hartijama od vrednosti, robom ili novcem. U praksi to znači da kupac isplaćuje novac, a prodavac prenosi vlasništvo nad kupljenom imovinom na kupca. Stoga proces obuhvata dve ključne komponente: prenos hartija od vrednosti (ili robe) sa računa prodavca na račun kupca i prenos novca sa računa kupca na račun prodavca.

Preko jednog računa kod Eurocleara investitori mogu da pristupe hartijama od vrednosti sa velikog broja tržišta, što će reći da se time izbegava potreba za otvaranjem posebnih računa kod lokalnih centralnih depozitara u svakoj državi pojedinačno.

Osim saldiranja transakcija, Euroclear pruža usluge čuvanja hartija od vrednosti i obavljanja administrativnih i sličnih radnji povezanih sa njihovim posedovanjem, upravljanja kolateralom, kao i pozajmljivanja hartija - kada vlasnik privremeno ustupi svoje obveznice ili druge hartije drugom investitoru, uz obavezu da mu ih ovaj kasnije vrati, kao i druge usluge povezane sa životnim ciklusom hartije od vrednosti.

Euroclear je, dakle, deo infrastrukture koja stoji između investitora i tržišta. Njegov posao nije da procenjuje da li je srpska ili bilo koja druga obveznica dobra investicija, već da omogući da kupovina, prenos i čuvanje te obveznice mogu da se obave na standardizovan i siguran način.

Šta se sada promenilo u Srbiji?

Srpske državne obveznice su i ranije bile dostupne stranim investitorima, ali se njihovo tržište sada povezuje sa međunarodnom infrastrukturom Eurocleara. Time se stranim investitorima olakšava pristup dinarskim državnim obveznicama i njihovo držanje i saldiranje preko Eurocleara.

Narodna banka Srbije (NBS) saopštila je da je Euroclear Bank SA/NV postao učesnik u sistemu NBS za brzo izvršavanje i konačno poravnanje novčanih plaćanja (engl. Real Time Gross Settlement - RTGS), kao i u sistemu za saldiranje hartija od vrednosti kojim upravlja Centralni registar, depo i kliring hartija od vrednosti.

Depositphotos

To praktično znači da su omogućeni kliring (obračun i prebijanje međusobnih potraživanja i obaveza) i saldiranje (konačni, stvarni prenos novca i hartija od vrednosti) novčanih tokova i tokova hartija od vrednosti preko međunarodne institucije. Projekat je deo povezivanja srpskih dinarskih državnih hartija od vrednosti sa sistemom Euroclear International Link, poznatim kao i-Link.

Za stranog investitora najvažnija promena se ogleda u tome da ne mora da pristupa srpskom tržištu kroz infrastrukturu koju koristi lokalno tržište, već dinarske državne obveznice može da drži i saldira kroz infrastrukturu Eurocleara koju već koristi za ulaganja na drugim tržištima.

Kako to izgleda u praksi?

Recimo da veliki strani investicioni fond želi da kupi dinarske obveznice Srbije.

Pre povezivanja sa Euroclearom, fond bi koristio mehanizme i račune potrebne za pristup srpskoj domaćoj infrastrukturi. To može da znači dodatne operativne korake, troškove i procedure koje veliki međunarodni investitori već imaju rešene na tržištima na kojima posluju preko svetskih depozitara.

Sada investitor može da koristi svoju postojeću infrastrukturu kod Euroclear Bank za pristup srpskim dinarskim državnim obveznicama.

Kada kupac plati obveznicu, novac se prenosi, a hartija od vrednosti istovremeno prelazi na račun kupca. Takav princip, poznat kao isporuka uz plaćanje ili DVP (engl. Delivery Versus Payment), smanjuje rizik da jedna strana isporuči novac ili hartiju, a da druga ne izvrši svoju obavezu.

Ko bi mogao da kupuje srpske obveznice?

Među klijentima Eurocleara je, kako navode na svom sajtu, više od 2.000 finansijskih institucija raspoređenih u preko 90 država, kao i milioni malih, pojedinačnih ulagača.

Dok je pristup centralnoj instituciji - Euroclear Banku, prilagođen potrebama ovih korporativnih i institucionalnih klijenata, direktno učešće fizičkih lica ograničeno je na specifične nacionalne depozitare unutar grupe, poput onih u Švedskoj ili Velikoj Britaniji, gde za maloprodajne investitore važe drugačija pravila i uslovi poslovanja.

Najvažniji potencijalni novi kupci nisu mali strani investitori, već veliki institucionalni investitori - investicioni fondovi, osiguravajuće kompanije, penzioni fondovi, banke i drugi profesionalni učesnici na tržištu. Za njih je infrastruktura često jednako važna kao i sama karakteristika obveznice. Veliki fond može biti zainteresovan za određeno tržište, ali ako je pristup hartijama komplikovan, skup ili operativno zahtevan, može odlučiti da ne ulaže.

Euroclear upravo tu ima važnu ulogu. Njegova infrastruktura omogućava investitorima da pristupaju domaćim hartijama od vrednosti različitih tržišta kroz standardizovan sistem.

Da li to znači da će država odmah jeftinije da se zadužuje?

Ne nužno.

Povezivanje sa Euroclearom samo po sebi ne spušta prinose na srpske obveznice. Ono povećava dostupnost tržišta potencijalnim investitorima, to jest pruža veću vidljivost Srbije, jer dinarske državne obveznice postaju deo infrastrukture koju već koristi veliki broj međunarodnih finansijskih institucija.

Da bi to zaista dovelo do jeftinijeg zaduživanja, potrebno je da strani investitori počnu više da kupuju srpske obveznice. Ako tražnja poraste dovoljno, država bi za nove emisije mogla da ponudi niži prinos.

Na cenu srpskog duga, međutim, utiču i drugi faktori - kreditni rejting Srbije, inflacija, kamatne stope, stanje javnih finansija, očekivanja u vezi sa kursom dinara i opšta sklonost investitora prema rizičnijim tržištima.

Podsetimo, agencija S&P Global Ratings Srbiji je dodelila investicioni rejting 2024, koji je potvrdila u svojim kasnijim objavama, dok je Moody's nedavno zadržao rejting na nivou Ba2, ali uz promenu izgleda sa pozitivnih na stabilne. Rejting agencija Fitch četvrti put uzastopno potvrdila je pozitivne izglede Srbije za dobijanje rejtinga investicionog ranga, uz zadržavanje kreditnog rejtinga na nivou BB+.

Ministarstvo finansija i NBS kao glavne potencijalne koristi povezivanja navode upravo veću bazu investitora, veću likvidnost i efikasnije tržište, što bi dugoročno moglo da poboljša uslove finansiranja države.

Srbija se, inače, poslednjih godina prilično oslanja na tržište državnih hartija od vrednosti za deo svog finansiranja. Evroobveznice postale su nedavno ključni deo spoljnog duga jer se najveći deo obaveza prema pojedinačnoj kategoriji poverilaca odnosio na njihove vlasnike. Drugim rečima, vlasnici državnih hartija od vrednosti na međunarodnom tržištu postali su najveća grupa poverilaca države - ispred pojedinačnih međunarodnih finansijskih institucija i bilateralnih kreditora - a odmah ispod njih nalaze se vlasnici domaćih državnih obveznica denominovanih u dinarima.

Zašto je važan dinar?

Posebno je značajno to što se povezivanje odnosi na državne obveznice denominovane u dinarima.

Strani investitor koji kupuje takvu obveznicu ne preuzima samo rizik Srbije kao dužnika već i valutni rizik. Ako investitor svoj novac meri u evrima ili dolarima, promena kursa dinara može da utiče na njegov konačni prinos.

Bloomberg

Zbog toga činjenica da su srpske obveznice sada dostupnije međunarodnim investitorima ne znači automatski da će oni masovno početi da ih kupuju, ali uklanjanje infrastrukturne prepreke može da bude važno za velike institucionalne investitore koji imaju stroga pravila o tome na koja tržišta mogu da ulažu i preko koje infrastrukture mogu da drže hartije od vrednosti.

A gde su rizici

Otvaranje tržišta međunarodnim investitorima ne donosi samo koristi.

Veća prisutnost stranih investitora znači i da će srpsko tržište biti više izloženo promenama njihovog raspoloženja. Ako svetski ulagači procene da je rizičnije držati srpski dug, mogu istovremeno da smanjuju izloženost prema više zemalja u razvoju.

To može da dovede do većeg pritiska na cene obveznica, odnosno do rasta prinosa. Za državu bi to značilo skuplje novo zaduživanje.

Depositphotos

Kod dinarskih obveznica postoji i pomenuti valutni rizik. Ako bi strani investitori masovno prodavali dinarske obveznice i menjali dinare za strane valute, takvi tokovi bi mogli da povećaju pritisak na devizno tržište. Intenzitet tog efekta zavisio bi od obima stranih ulaganja i načina na koji bi se takve transakcije odvijale.

Ukratko, međunarodna integracija tržišta može da donese više kapitala kada je raspoloženje dobro, ali i brži odlazak kapitala kada se ono pogorša.