Američke akcije su još skuplje nego što mislite

Svi "znaju" da je američko tržište akcija precenjeno. Međutim, zanimljiva analiza koja mi je jutros stigla sugeriše da su američke akcije, zapravo, još skuplje nego što većina investitora smatra.

Za početak, vredi objasniti odnos cene i zarade (engl. price-to-earnings, P/E), jedan od najčešće korišćenih pokazatelja vrednovanja akcija. Klasični P/E dobija se tako što se trenutna cena akcije podeli sa zaradom po akciji iz poslednjih finansijskih izveštaja ili sa budućom očekivanom zaradom. Kao i svaki drugi finansijski pokazatelj, ne treba ga posmatrati izolovano, ali je jednostavan za izračunavanje i daje dobar prvi uvid u to koliko je neka kompanija skupo ili jeftino vrednovana.

P/E pokazuje koliko su investitori danas spremni da plate za jedan dolar ili jednu funtu dobiti kompanije. Pojednostavljeno, visok P/E znači da je akcija skupa, dok nizak P/E sugeriše da je jeftina. Međutim, ako pretpostavimo da su investitori, uglavnom, racionalni i da tržišta najčešće efikasno određuju cene, takvo tumačenje nije sasvim dovoljno.

U normalnim tržišnim uslovima, visok P/E pre svega znači da investitori veruju kako će zarade kompanije biti stabilne i nastaviti s rastom. Oni su zato spremni da plate višu cenu danas, očekujući da će budući rast zarade opravdati takvu valuaciju. Nasuprot tome, nizak P/E često ukazuje na sumnju da bi profit kompanije mogao da oslabi.

To se posebno vidi kod cikličnih sektora, poput građevinskih kompanija, rudarskih firmi ili, nekada, proizvođača poluprovodnika. Kada njihove akcije imaju neuobičajeno nizak P/E, to često nije znak da su jeftine, već da se zarade nalaze na vrhuncu ciklusa i da se očekuje njihov pad. Naravno, tokom berzanskih balona ova logika prestaje da važi. Investitori tada često kupuju akcije za koje i sami smatraju da su preskupe, računajući da će ih kasnije prodati nekom drugom po još višoj ceni. Ali do toga ćemo doći za trenutak.

Cenovni balon na balonu zarada

U svakom slučaju, jedan od problema klasičnog P/E pokazatelja jeste njegova osetljivost na cikličnost. Snimak stanja u jednoj godini ne mora nužno da vam kaže mnogo ako nemate dugoročniji kontekst.

Tu na scenu stupa ciklično prilagođeni odnos cene i zarade CAPE (engl. Cyclically Adjusted Price-to-Earnings). Taj pokazatelj popularizovao je profesor Robert Shiller, a postao je poznat delom i zato što je njegova knjiga "Irrational Exuberance" objavljena upravo na vrhuncu dot-kom balona.

CAPE se uglavnom primenjuje na berzanske indekse, a ne na pojedinačne akcije, i umesto zarade iz jedne godine koristi prosečnu zaradu ostvarenu tokom prethodnih deset godina. Drugim rečima, daje bolju predstavu o tome da li su akcije jeftine ili skupe bez obzira na to u kojoj se fazi ekonomskog ciklusa nalazimo, pa bi samim tim trebalo da bude bolji pokazatelj njihove "stvarne" vrednosti.

Ja volim CAPE, jer ima otprilike najbolji istorijski rezultat među pokazateljima koje možete pronaći - dugoročni prinosi su kroz istoriju bili bolji kada ste kupovali tržište pri niskom CAPE odnosu nego kada je on bio visok.

Ipak, njegov ugled je ozbiljno narušen tokom aktuelnog bikovskog tržišta (pod tim mislim na ono koje je počelo 2009. godine i koje je čitavu generaciju investitora naviklo da "kupuje pri svakom padu"). Suština je da je CAPE već više od decenije u rasponu od umereno visokog do veoma visokog, a američke akcije su, uprkos tome, uglavnom nastavile da budu najbolje mesto za ulaganje - ako ne i jedino.

 

Ipak, tekst  Joachima Klementa iz Panmure Liberuma ponovo mi je privukao pažnju.

Klement ističe da je CAPE za indeks S&P 500 ponovo iznad 40. Godine 1929. dostigao je najviše 32,6, dok je 2000. godine, tokom dot-kom balona, dosegao 44,2. Sa sadašnjih 41 još uvek nije na nivou dot-kom balona, pa možemo da odahnemo, zar ne?

Ne baš, upozorava Klement, jer postoji jedna velika razlika između današnje situacije i dot-kom balona. Optimisti neprestano tvrde da su sadašnje valuacije opravdane zato što, za razliku od dot-kom ere, kompanije koje predvode AI revoluciju zaista postoje i ostvaruju stvarne prihode i profit, umesto da budu prolazne, gotovo mim-akcije kakve su obeležile najluđi deo dot-kom manije.

Ali pogledajmo drugu stranu medalje.

Kako Klement ističe, investitori danas dodeljuju balonske valuacije (spremni su da plate veoma visoku cenu za određeni nivo profita) zaradama koje su i same po sebi izuzetno visoke u poređenju sa istorijskim standardima. Drugim rečima, pesimista bi rekao da danas imamo cenovni balon koji je izgrađen na balonu zarada.

Ako korigujete podatke imajući u vidu da su zarade porasle znatno iznad svog dugoročnog trenda, dobijate CAPE koji je bliži nivou od 68, što znači da je američko tržište akcija - i to sa velikom razlikom - najprecenjenije u svojoj istoriji. Drugim rečima, ulaganje u čitav indeks u ovom trenutku predstavlja opkladu da će rast zarada nastaviti da bude izuzetan i da će investitori i dalje biti spremni da plaćaju visoku cenu za taj rast zarada. Na ovo drugo bih se rado kladio, ali mi se ono prvo čini znatno otvorenijim za raspravu.

Naravno, kao što svaki investitor koji se drži strategije vrednosnog investiranja do sada dobro zna, baloni mogu opstati mnogo duže nego što može da opstane vaš osećaj dostojanstva. Momentum - kupovina onoga čija cena raste, umesto onoga što na prvi pogled deluje "jeftino" - već dugo dominira tržištem. To bi u nekom trenutku moglo da se promeni, ali niko ne zna kada.

Zbog toga postoji diverzifikacija.

Na primer, indeks S&P 500 trenutno je oko 28 odsto skuplji od evropskog tržišta, merenog indeksom Stoxx Europe, i gotovo 41 odsto skuplji od indeksa FTSE 100. To je nakon korekcije za razlike u sektorskoj strukturi tržišta (odnosno za mnogo veći udeo tehnoloških kompanija u SAD nego u Evropi). Bez te korekcije, razlika je još veća i za FTSE 100 iznosi gotovo 60 odsto. Čak i unutar američkog tržišta postoje brojni zapostavljeni ili barem relativno jeftiniji delovi tržišta. Akcije manjih kompanija uglavnom su jeftinije od velikih i megakapitalizovanih kompanija, dok su sektori povezani sa robama i sirovinama takođe povoljnije vrednovani od ostatka tržišta.

Zato, kada razmatrate svoj portfolio i izloženost američkim akcijama, poenta nije u tome da prodate sve što imate. Poenta je da se postarate da niste previše izloženi američkom tržištu ukoliko se stvari ipak ne budu odvijale onako kako se danas nadaju najveći optimisti kada je reč o veštačkoj inteligenciji.

Bloomberg

Prepodnevni pregled tržišta

Indeks FTSE 100 porastao je 0,4 odsto, na oko 10.520 poena. Istovremeno, FTSE 250 oslabio je 0,3 odsto i kreće se oko 23.260 poena.

Prinos na desetogodišnje britanske državne obveznice (gilts) iznosi 4,80 odsto, što je više u odnosu na prethodni dan. Prinos na desetogodišnje nemačke obveznice takođe je u porastu i iznosi 2,92 odsto, dok je prinos na francuske desetogodišnje obveznice porastao na 3,73 odsto.

Cena zlata porasla je 1,0 odsto, na 4.070 dolara za uncu, dok je cena nafte brent pala 1,7 odsto, na oko 70,40 dolara po barelu. Bitcoin je ojačao 1,9 odsto, na 61.200 dolara, dok je ethereum porastao 2,1 odsto, na 1.650 dolara.

Britanska funta ojačala je 0,3 odsto u odnosu na američki dolar, na 1,331 dolar za funtu, dok je prema evru porasla 0,1 odsto, na 1,167 evra.