Od Dalekovoda do Messera - gde su danas akcije regionalnih kompanija

Početkom 2026. godine odredili smo deset kompanija u Adria regionu za koje smatramo da na njih treba obratiti pažnju. Ključni pokretači za 2026. godinu jasno su bili definisani: masovna ulaganja u elektroenergetske mreže i data centre, ubrzana digitalizacija javnog i finansijskog sektora, obnova saobraćajne i logističke infrastrukture, te povećana potražnja za defanzivnim sektorima s relativno visokim dividendama, poput bankarstva i farmaceutike. Firme koje su direktno pozicionirane u tim segmentima imaju prednost ne samo u rastu prihoda nego i u stabilnosti, te vrednovanju novčanog toka.

Prošli smo polovinu godine, pa preispitujemo kakvo je prolazno vreme. Da zaključimo teniskim rečnikom – šest naprema četiri za Analitički tim. Naime, šest deonica odabranih kompanija zasad je u značajnom plusu, dok su četiri u minusu. Da ste uložili u ovakav portfolio i podjednako rasporedili ulaganje na svaku kompaniju, u proseku biste zaradili 20 odsto, bez dividendi.

Kroz ovu analizu pogledaćemo šta je dosad pokretalo odabrane kompanije i koje su njihove glavne prilike i rizici do kraja godine.

1. DALEKOVOD

Država/kotacija: Hrvatska/Zagrebačka berza

Delatnost: Građevinarstvo (Gradnja vodova za električnu energiju i telekomunikacije)

Tržišna kapitalizacija: 647,6 miliona evra

Akcija Dalekovoda je udvostručila svoju vrednost u prvoj polovini godine, odnosno ostvarila cenovni rast od 103 odsto od početka godine. Nastavak investicija u elektroenergetsku mrežu doprinosi rastu ugovorenih angažmana, a onda i budućih prihoda.

Prvi kvartal doneo je rast prihoda i profitabilnosti, pozitivan ishod sudskih parnica, ali i rast knjige ugovora koja je iznosila 430 miliona evra na kraju prvog kvartala. Tome se pridodaju i novosklopljeni ugovori u Severnoj Makedoniji od 53,8 miliona evra. Reč je o vrlo snažnom skoku profitabilnosti, koji nije samo rezultat rasta prihoda, nego prvenstveno operativne efikasnosti, povoljne strukture projekata u realizaciji i visoke iskorišćenosti kapaciteta, drugim rečima rast profitabilnosti visokog kvaliteta. I dok je EBITDA na kvartalnom nivou impresivna, noseći učinak poslednjih 12 meseci EBITDA marža je za 0,7 p. p. bolja i iznosila je 7,2 odsto. Uz već prikazani rast i pozitivan sentiment na tržištu očekujemo nastavak širenja poslovanja do kraja godine, ostvarenje 300 i više miliona evra prihoda na konsolidovanom nivou i EBITDA značajno iznad 20 miliona evra.

Ostvareni cenovni rast potvrđuje poverenje ulagača, trenutno P/E odnos je 43, znatno iznad uporedivih kompanija, no to govori da se očekuje i znatno veći rast poslovanja u odnosu na konkurente. Rizik ostaje na strani ulaznih cena i dostupnosti sirovina usled geopolitičkih nestabilnosti.

2. LUKA KOPER

Država/kotacija: Slovenija/Ljubljanska berza

Delatnost: Pomorski transport/Logistika

Tržišna kapitalizacija: 1,67 milijardi evra

Deonica Luke Koper porasla je za gotovo 70 odsto od početka godine. Kompanija je objavila snažne poslovne rezultate za prvo tromesečje. Prihodi su porasli za 11 odsto na preko 100 miliona evra, operativna dobit porasla je za 23 odsto na gotovo 30 miliona evra, a neto dobit za 25 odsto na skoro 25 miliona evra. Rast poslovanja u prvom kvartalu poduprli su veći kontejnerski promet, koji je porastao za devet odsto na oko 330.000 TEU, te veći prihodi od skladištenja.

Kompanija je zadržala sve direktne kontejnerske linije s Dalekog istoka uprkos geopolitičkim napetostima. U prvom tromesečju promet automobila pao je za 11 odsto na godišnjem nivou, ponajpre zbog slabijeg izvoza u Tursku, Izrael i na Bliski istok. Istovremeno raste uvoz automobila iz Kine, koji delimično ublažava pad izvoznih volumena iz Evrope.

Bobo

Za drugo polugodište očekujemo nastavak solidnog poslovanja, uz podršku rasta kontejnerskog prometa i nastavka investicionog ciklusa kojim Luka Koper povećava kapacitete. Trenutni P/E odnos Luke Koper iznosi 19, dok isti za najbližeg konkurenta, Luku Rijeka, iznosi 24. Najveći rizik ostaje politička nestabilnost na Bliskom istoku i poremećaji u lancima snabdevanja.

3. KONČAR

Država/kotacija: Hrvatska/Zagrebačka berza

Delatnost: Elektroenergetika

Tržišna kapitalizacija: 2,5 milijardi evra

Rast cene akcije Končar elektroindustrije u prvom polugodištu 2026. iznosio je visokih 47 odsto. Cena deonice premašila je 1.000 evra. Končar je nastavio da dominira u sektoru koji obeležavaju visoka infrastrukturna ulaganja usled sve većih potreba za racionalnom elektrifikacijom i korišćenjem obnovljivih izvora energije. Poređenje s konkurentima daje prostor za dalji cenovni rast bez obzira na diskont likvidnosti koji se još uvek primenjuje na hrvatskom tržištu. P/E odnos za Končar tek je nešto iznad 16, dok je za Siemens iznad 27, a za ABB 35. Za elektroenergetsku opremu i integrisana rešenja tipične EBITDA marže u evropskom sektoru kreću se od 14 do 20 odsto. Končar je u prvom kvartalu 2026. godine ostvario EBITDA maržu od 22,5 odsto, dok je na godišnjem nivou, gledano unatrag 12 meseci, iznosila 18,3 odsto.

Rast knjige narudžbina na osnovu novougovorenih poslova, uz rast poslovanja, trebalo bi da održi generisani "backlog" i "book-to-bill" na nivou od oko dva puta. Ukoliko se nastavi dinamika ugovaranja poslova kao u prvom delu godine, Končar elektroindustrija mogla bi da nastavi s ekspanzivnim poslovnim rastom, koji bi trebalo da nastavi da se preslikava u stabilan rast cene deonice na berzi.

4. KRKA

Država/kotacija: Slovenija/Ljubljanska berza

Delatnost: Zdravstvo/Farmacija

Tržišna kapitalizacija: 8,52 milijardi evra

Ostaje jedna od najjačih generičkih farmaceutskih kompanija u svetu, s visokim neto "cashom" (bez duga), snažnom izloženošću kardiovaskularnim lekovima koja je čini vrlo defanzivnom i u krizama, te iznadprosečnom dividendom. S trenutnim EV/EBITDA odnosom od oko 12,9, Krka je nešto skuplja nego kada smo prvi put pisali analizu, te je skuplja i od konkurencije, ali njen defanzivan poslovni model pruža kvalitetnu zaštitu u volatilnom okruženju, dok konstantni rast poslovanja omogućava povećanje dividende, koja poslednjih 25 godina konstantno raste, pa s pravom daje Krki titulu dividendnog aristokrate regiona.

Bobo

Jedini trenutno slabiji fundament i dalje ostaje izloženost ruskom tržištu, ali potencijalna deeskalacija rata taj faktor pretvara u dodatni "bullish" katalizator za deonicu, dok nastavak rata ne predstavlja veliku pretnju s obzirom na to da Rusija Krku smatra "domaćim" proizvođačem.

5. ING-GRAD

Država/kotacija: Hrvatska/Zagrebačka berza

Delatnost: Građevinarstvo

Tržišna kapitalizacija: 280 miliona evra

Ing-grad je nadmašio evropski indeks građevinskog sektora, te je ostvario trenutni prinos od 26 odsto, dok je indeks pao za tri odsto. Novi ugovori, među kojima se ističe veliki ugovor o obnovi Klinike za infektivne bolesti vredan 225 miliona evra (s još dva suizvođača), kao i prodaja deonica većinskog akcionara, glavni su pokretači rasta cene deonice. Brizar je otpustio dodatna četiri odsto akcija, pri čemu je najveći kupac bio jedan penzioni fond. Valuacijski gledano, Ing-grad se zbog rasta cene deonice primakao medijanu konkurenata, ali i dalje ostaje prostor gotovine koja nije iskorišćena za potencijalnu akviziciju. Akvizicija se očigledno pomno bira s obzirom na povišene multiple u građevinskom sektoru, ali ako do nje dođe, to bi mogao biti dodatan pokretač rasta vrednosti kompanije.

Očekujemo nastavak dobrih rezultata, te zadržavanje profitabilnosti, uz naglasak na povećanju udela drugih poslova nauštrb obnove kulturnih spomenika, s obzirom na tok obnove zagrebačkog i petrinjskog područja. Ne treba zaboraviti da je kompanija i jedan od najuspešnijih IPO-ova na Zagrebačkoj berzi, te redovni isplatilac dividendi, pa dividendni prinos ove godine iznosi oko četiri odsto.

6. NLB

Država/kotacija: Slovenija/Ljubljanska berza

Delatnost: Finansije/Bankarstvo

Tržišna kapitalizacija: 4,52 milijardi evra

Banka s jasnim potencijalom da postane najdominantnija finansijska institucija u regionu, uz snažno operativno poslovanje, visoku dividendnu isplatu i robusne fundamente. Trenutni dividendni prinos od oko šest odsto (ako ne dođe do preuzimanja Addiko banke) dodatno podupire investicionu tezu, dok se deonicom, uprkos kvalitetu bilansa i snažnoj profitabilnosti, i dalje trguje po P/E odnosu od približno 9,1x i P/B odnosu od 1,1x, što je i dalje ispod većine uporedivih banaka.

NLB

U kombinaciji sa stabilnim makrookruženjem i disciplinovanom politikom upravljanja kapitalom, takva valuacija stvara izrazito atraktivan odnos rizika i povrata. Ostajemo pozitivni i očekujemo dalji rast kompanije.

7. ENERGOINVEST

Država/kotacija: BiH/Sarajevska berza

Delatnost: Energetika/Građevinarstvo

Tržišna kapitalizacija: 23,7 miliona evra

Cena deonice Energoinvesta nije opravdala očekivanja niti odrazila realizovan rast profitabilnosti, koji je čak i viši od očekivanja. Čini se da je "neizvesnost" u detaljima koji su postali vidljivi objavom revizorskog nekonsolidovanog izveštaja. Sumnju je stvorilo mišljenje revizora usled rizika koji, po svemu sudeći, nisu potpuno mitigovani. Od mogućih dodatnih rezervisanja potrebnih za sudske postupke, preko penala i aktiviranih bankarskih garancija, do možda prevelikih očekivanja u naplati potraživanja.

U odnosu na ostvarene rezultate, tržišni multiplikatori čine ovu deonicu znatno potcenjenom, uz P/E (na rezultate iz 2025) od svega 3,4. Drugim rečima, rizici su uključeni u cenu. Ipak, poslovanje u propulzivnom sektoru ostavlja prostor na "sunčanoj strani" i potvrđuje da je ova akcija samo za hrabre, a na tržištu kapitala takvi zarađuju.

8. SPAN

Država/kotacija: Hrvatska/Zagrebačka berza

Delatnost: IT i ostale informacije

Tržišna kapitalizacija: 111,7 miliona evra

Deonica Spana od početka godine beleži pad od oko 10 odsto, ponajpre zbog negativnog sentimenta koji je početkom godine zahvatio svetski sektor sajber-bezbednosti. Strahovi da bi napredni AI modeli, poput Anthropicovog Mythosa, mogli da naruše tradicionalna sigurnosna rešenja izazvali su rasprodaju kompanija za sajber-bezbednost, što se prelilo i na Span. Ipak, takva tržišna reakcija bila je donekle preterana jer sajber-bezbednost čini tek manji deo Spanovih prihoda, dok je poslovanje grupe dobro diverzifikovano i oslonjeno na širok portfelj IT usluga.

U međuvremenu se tržišni sentiment znatno popravio jer se pokazalo da AI predstavlja priliku, a ne pretnju sektoru, budući da povećava potražnju za naprednim sigurnosnim rešenjima. Span dodatno jača svoju poziciju kroz učestvovanje u novom EU Cybersecurity Reserve programu, te nastavak širenja klaud i poslovanja u vezi sa sajber-bezbednošću. Očekujemo da će se u drugoj polovini 2026. godine nastaviti oporavak akcije, potpomognut novim ugovorima, rastom potražnje za digitalizacijom i postupnim prelivanjem AI trenda u finansijske rezultate.

9. TOKIĆ

Država/kotacija: Hrvatska/Zagrebačka berza

Delatnost: Trgovina/Auto-delovi i oprema

Tržišna kapitalizacija: 66,9 miliona evra

Vodeći regionalni distributer auto-delova i opreme za vozila, s razvijenom maloprodajnom i veleprodajnom mrežom u Hrvatskoj i jugoistočnoj Evropi, fokusiran na nezavisni "aftermarket" segment.

Deonica Tokića od početka godine u padu je za osam odsto, iako je kompanija objavila pozitivne rezultate za prvo tromesečje. Prihodi od prodaje porasli su za 16 odsto, na 60 miliona evra, podstaknuti većim prodajnim volumenima, širenjem maloprodajne mreže i rastom aktivnosti u ključnim prodajnim segmentima. EBITDA je porasla za 17 odsto, na gotovo pet miliona evra, dok je neto dobit povećana za četiri odsto, na 1,4 miliona evra.

Tokić i dalje predstavlja jasnu "value" investicionu priču, s više od 200 miliona evra prihoda, snažnim rastom prihoda i stabilnom EBITDA maržom. Trenutni P/E odnos od 12 u skladu je s medijanom uporedive grupe konkurenata. Smatramo da će tržište u nadolazećem periodu prepoznati Tokić kao "value" akciju, što bi trebalo da pozitivno utiče na kretanje cene deonice.

10. MESSER TEHNOGAS

Država/kotacija: Srbija/Beogradska berza

Delatnost: Industrija/Industrijski gasovi

Tržišna kapitalizacija: 298,8 miliona evra

Messer Tehnogas je naš "takeover call", ali čini se da ulagači ne dele naša očekivanja jer je deonica kompanije, uprkos ustaljenom uspešnom poslovanju i kontinuiranoj isplati dividende, izgubila na vrednosti. Dividendni prinos od 3,2 odsto u trenutku objave odluke čini se da je odmah unovčen jer izgleda da je današnja cena niža upravo za iznos dividende.

Messer Group Media Kit

Messer Tehnogas nastavio je da povećava udeo zadržane dobiti u bilansu, koja je na kraju 2025. činila 85,6 odsto pasive, odnosno 33.614 RSD zadržane dobiti po akciji. To je više od zaključne cene deonice na kraju prvog polugodišta. EBITDA marža bila je 1,15 procentnih poena niža nego godinu ranije, ali i dalje visokih 32,7 odsto. Novac i depoziti činili su čak 11,9 milijardi RSD.

Podsećamo, većinski vlasnik je Messer SE&CO KGaA koji, s udelom od 85,9 odsto deonica, za otkup preostalih 146.376 akcija ima više nego dovoljno likvidnosti, kao i sama kompanija kada bi se odlučila da kupuje vlastite deonice za trezor. Naše očekivanje možda je optimistično, ali količinu zadržane dobiti koju Messer Tehnogas ima u bilansu teško da će sadašnji većinski vlasnik propustiti da iskoristi bez dodatnog ukrupnjavanja vlasništva.