Kuc-kuc! Ko je to? Dužnička krizaaa

Države su danas u lošijem finansijskom stanju nego pre dužničke krize. Može li se ponoviti scenario iz 2011. kada su neke bile čak i na rubu bankrota i kada se govorilo o slomu evra? 

Iako inflacija ponegde jenjava, centralne banke nastavljaju da podižu ključne kamatne stope. Na primer, Evropska centralna banka (ECB), nakon pet uzastopnih povećanja, postavila je ključnu kamatnu stopu na 2,5 odsto, a tržište trenutno očekuje da će na leto doći do kraja ciklusa stezanja na 3,25 odsto, dok kreditna rejting agencija Fitch predviđa četiri procenta. Povećanjem troškova zaduživanja centralne banke direktno i indirektno utiču na potražnju za kreditima, što bi trebalo da ublaži i inflaciju, ali brzi rast kamata i kontrakcija likvidnosti mogu imati mnogo dalekosežnije posledice. 

Kako se kuva dužnička kriza 

Poslednje monetarno stezanje kaiša 2011. godine, kada je kamatna stopa u dva koraka povećana s jedan na 1,5 odsto, suštinski nije pokrenulo evropsku dužničku krizu, ali s obzirom na to da se ona počela zahuktavati ranije, to ju je donekle pogoršalo. Tada je pre svega bilo ključno prikriti podatke dužnika, visoku zaduženost država, posledice svetske finansijske krize koja je izbila 2008. godine, kao i lokalne bankarske krize u pojedinim zemljama. To je dovelo do izuzetnog  porasta nepoverenja u mogućnost otplate duga, naročito u zemljama južne Evrope. Najviše su bile pogođene Grčka, Irska, Portugal, Kipar, Španija i Italija, a pod ozbiljnim pritiskom bila je i Slovenija. Kriza u Evropi delimično se proširila i na ostale države Adria regiona, međutim, nije ugrozila bankarske sisteme kao što je to bio slučaj u navedenim zemljama, ili barem ne tako da država treba sistemski da sanira banke. 

Prisetimo se: deficit ili dodatno zaduživanje Irske 2010. godine iznosilo je 32 odsto bruto domaćeg proizvoda (BDP), a prema podacima MMF-a, u slučaju Slovenije taj procenat je bio 14,6 odsto. Negativne učinke recesije ili anemičnu privrednu aktivnost koja je usledila nakon globalne, a zatim i evrodužničke krize, države Zapadnog Balkana rešavale su povećavanjem potrošnje, zbog čega je udeo duga u BDP-u, na primer, u Hrvatskoj i Srbiji, više nego udvostručen. Zaduženost te dve države tako se s vrlo niskih nivoa popela na 83, odnosno 75 odsto BDP-a. Premda ti nivoi nisu bili zanemarljivi, bili su blizu tadašnjeg proseka EU, ali ipak znatno niže nego u Italiji. Valja napomenuti da ni Hrvatska ni Srbija, a još manje druge države regiona, nikada nisu uživale povlastice pristupa tržištu duga kakve su imale države koje su uvele evro kao tzv. čvrstu valutu, tj. spomenutim državama jeftin novac nije podjednako bio dostupan. 

Dužnička kriza evra otišla je toliko daleko da je ECB već 2011. počela snižavati kamate prema nuli, a 2012. godine krenulo se i s otkupom državnih obveznica i drugim merama. Posledica različitih programa nastalih usled krize jeste i ta da ECB u svom portfelju trenutno ima obveznice vredne oko 5.100 milijardi evra, od kojih su dve trećine na popisu smanjene izloženosti kao rezultat trenutne politike stezanja kaiša. Naime, ECB je u decembru  prošle godine najavila da će od marta  postupno smanjivati proces reinvestiranja sredstava koja centralna banka dobija kada dužnici podmiruju svoje obveze. Time će se s tržišta postupno povlačiti „ulagač“ koji, u programu kupovine državnih obveznica (engl. asset purchase programme - APP), kojem ističe rok trajanja, drži više od petine duga zemalja evrozone. 

Države zasad potpuno nespremne 

„Monetarna politika učinila je sve što je u njenoj moći, sada je red na same države”, upozoravao je u svakoj prilici tokom i nakon evropske dužničke krize bivši guverner ECB-a Mario Draghi. Proteklih godina trebalo je da države sprovedu strukturne reforme u smeru štednje, širenja poreske baze i bržeg privrednog rasta, međutim, raniji koraci išli su u suprotnom smeru. Osim toga, uz krizu zbog kovida 19 i rat u Ukrajini, najproblematičnije države bile su još manje spremne na rastuće kamatne stope. 

Prema podacima Međunarodnog monetarnog fonda (MMF), vidi se da se udeo duga u BDP-u većine najproblematičnijih država u poslednjih deset godina povećao. Iako je razdoblje debelih krava do kraja 2019. u pojedinim slučajevima povoljno uticalo na nivo zaduženosti, situacija u državama ponovo se pogoršala u 2020. zbog pada bruto domaćeg proizvoda. Iz podataka MMF-a vidljivo je i da su Grci do 2015. gotovo poništili učinke kontrolisanog bankrota i otpisa dugova, a dužnička kriza nije bila pouka ni Italiji i Španiji, koje su na drugom i četvrtom mestu dužnika u Evropi. Iako su poslednje dve godine nakon pandemije doprinele brzom oporavku BDP-a, a samim time i poboljšanju pokazatelja, većina zemalja se po zaduženosti nije približila položaju iz 2010. godine, dok se nominalni dug čak i povećao. 

Dugoročna politika niskih kamatnih stopa nije podstakla države da promene ponašanje. Premda je zaduženost porasla, čak se i u najzaduženijim državama smanjio trošak kamata na dug u odnosu na BDP. Snižavanje kamatnih stopa, a pre svega otkupi državnog duga od strane centralnih banaka, doveli su do smanjenja očekivanih prinosa. Međutim, povoljne uslove nisu dobile samo države evrozone, nego je u lov na prinose krenuo i Adria region. Države nisu našle kupce samo među domaćim ulagačima, nego su, naročito  Srbija i Severna Makedonija, povoljne kamatne stope počele da traže i na međunarodnom tržištu, i to u obveznicama izdatim u evrima i dolarima. Aktivnost centralnih banaka i trendovi na tržištima obveznica tako su više bili podsticaj za zaduživanje nego za razduživanje. Ovaj put su u festivalu jeftinog zaduživanja mnogo više učestvovale i druge države Adria regiona, a ne samo Hrvatska, koja je s početkom 2023. godine uvela evro, čime je sebi osigurala još lakši pristup evropskim dužničkim tržištima. 

Rast troškova duga 

Promenom politike centralnih banaka obrnuo se trend traženih prinosa, a time se pojavio i rizik od rasta troškova zaduživanja. Stoga će više kamate najbrže osetiti države koje u predstojećim godinama moraju da refinansiraju najveći deo duga jer su kamate promenjive i zavise od referentne kamatne stope. Od navedenih zemalja, u najlošijoj poziciji su Italija i Španija, koje do kraja 2027. moraju da otplate više od dve petine duga, a sledi Grčka, koja ima najviše problema zbog duga s promenjivom kamatnom stopom. Slovenija se poslednjih godina relativno dobro pobrinula za budućnost, jer joj do 2027. godine na naplatu dospeva samo četvrtina duga izdatog na međunarodnom tržištu. 

Da bismo odgovorili na pitanje koliko će porasti troškovi duga, moramo znati po kojoj će se kamatnoj stopi države ubuduće zaduživati. To zavisi od dospeća duga i tržišnih kamatnih stopa. Ako navedene države od početka ove godine budu morale da se zadužuju po kamatnoj stopi za jedan odstotni bod višoj od traženog prinosa na 10-godišnje obveznice (mogući dodatni uticaj povećanja kamata ECB-a ove godine), iznosi za isplatu kamata početkom sledeće decenije mogli bi biti dva do tri puta veći nego što smo navikli poslednjih godina. 

Ova procena povećanja je samo na račun većih kamata, ali možemo očekivati da će ti iznosi biti i veći zbog potencijalnih primarnih deficita u javnoj potrošnji. Kada govorimo o pokazateljima duga, vrlo važan biće i rast BDP-a. Na primer, u slučaju prosečnog godišnjeg rasta bruto domaćeg proizvoda od dva odsto, mogu se pogoršati i pokazatelji duga. Trošak duga će porasti i, uz mogući nizak nivo rasta bruto domaćeg proizvoda, početi da stvara pritisak na nivo zaduženosti. Otplata kamata rešavaće se novim zaduživanjem. Dodatnu dimenziju potencijalne opasnosti predstavlja i spomenuta aktivnost, pre svega Srbije i Severne Makedonije, na međunarodnim finansijskim tržištima. Proporcionalno rastu duga, te države su tražile i izvore zaduženja u stranim valutama. Time je porasla njihova izloženost ne samo budućim rastućim kamatnim stopama već i valutnom riziku. 

Razvoj dužničke krize u rukama tržišta 

Razvoj dužničke krize na koji ukazuje opisani scenario nije ni približno tako statičan. Prošli pomak u potrebnim prinosima i očekivani uticaj dodatnih povećanja samo su jedan deo priče, dok drugi deo čini tržište koje redovno u cene obveznica uračunava širok raspon opštih rizika, kao i rizika specifičnih za pojedinu državu. Osim polaganog upadanja u dužničku spiralu, ulagači posebnu pažnju usmeravaju na događaje koji taj proces mogu dodatno ubrzati. Dobar je primer Ujedinjeno Kraljevstvo, čiji dug iznosi oko 80 odsto BDP-a, a za otplatu kamata u 2021. bilo je predviđeno 2,7 odsto BDP-a. Iako će kamate rasti i na Ostrvu, one predstavljaju dugoročni izazov, ali nivo zaduženosti nije toliko problematičan. Osim toga, Britanci su prošlog septembra doživeli manju dužničku krizu. Ulagači su odgovorili na vladinu najavu smanjenja poreza i programa subvencija. Taj potez je izazvao malu paniku na tržištu, a ugrozio je i stabilnost penzijskih fondova, dok je prinos na 10-godišnju državnu obveznicu u nekoliko dana porastao za više od procentnog boda na 4,5 odsto. Zbog reakcije ulagača na vladinu objavu, Liz Truss napustila je premijersku fotelju nakon samo 44 dana. To je ozbiljno upozorenje vladama koje stabilnost uzimaju zdravo za gotovo. 

Druge države takođe će se boriti ne samo s političkim izazovima već i s rastom troškova finansiranja. Spomenimo još nekoliko mogućih problema. 

- Posebno vruća tema biće u vezi sa budžetskim deficitom zbog početka pregovora o sadržaju Pakta o stabilnosti - pravilima usklađivanja budžetskih politika zemalja EU. Naime, pravila su zbog pandemije bila ublažena, ali krajem ove godine ponovo stupaju na snagu. Ako do marta ne uspeju da se dogovore, vlade će možda morati da počnu s pripremama budžeta za iduću godinu prema starim pravilima. Postojećim pravilima propisano je ograničenje duga od 60 odsto BDP-a i tri odsto deficita javnih finansija. Ovih pravila trenutno se pridržava tek nekoliko država. 

- ECB-ov program kupovine obveznica ili kvantitativnog popuštanja završava se u martu. Smanjenje potražnje može dovesti do još viših kamatnih stopa. 

- Glavni kupci obveznica su osiguravajuća  društva, čiji portfelji beleže visoke gubitke zbog rasta kamata, što se pak odražava na pad kapitala osiguravajućih društava. Osiguravajuća društva tako će biti mnogo opreznija pri kupovini rizičnijih finansijskih instrumenata. 

- Države će tražiti izvore finansiranja od banaka i drugih institucionalnih ulagača, što znači da će manje sredstava biti dostupno kompanijama i domaćinstvima ili će kamate za te subjekte biti više. To će se negativno odraziti na rast bruto domaćeg proizvoda i poreske prihode. 

- Dužnička spirala dovodi do "neproduktivnog" zaduživanja jer se dodatni dug ne upotrebljava za potrošnju, pa se time ne podstiče rast BDP-a. Pokazatelji zaduženosti time će biti pod dodatnim pritiskom. 

- Svetska ekonomija je na pragu recesije, gde će biti teško izbeći pad poreskih prihoda, a povećana nezaposlenost obično znači i veće budžetske izdatke. 

- Većina evropskih država ima sve stariju populaciju pa će se u sledećoj deceniji sve više suočavati s velikim problemima osiguranja održivosti opsega sadašnjih prava građana iz penzijskog fonda i radom sistema javnog zdravstva. 

Svi spomenuti potencijalni problemi daju potpuno nove dimenzije statičnom scenariju, a buduće tendencije mogle bi biti i mnogo gore. Iako je teško sa sigurnošću predvideti budućnost i dužničku krizu, slučaj Ujedinjenog Kraljevstva pokazao je da su ulagači, uz sve navedene faktore, vrlo osetljivi na političke odluke koje bi mogle ukazivati na povećanje potrošnje. 

Vreme niskih kamata je iza nas, a države će očito morati da se pripreme za period ograničenih finansijskih sredstava. To znači da će povećana potrošnja, kupovina političke podrške i potencijalne političke krize biti pod lupom ulagača koji, za razliku od centralnih banaka, mogu vrlo brzo ispostaviti račun za pogrešne političke odluke. Nekim državama bi taj račun vrlo brzo mogao postati previsok. 

Trenutno nema komentara za vest. Ostavite prvi komentar...

Ostavi komentar