Kako dug, inflacija i politika podižu troškove zaduživanja

Produženi period visokih prinosa na dugoročne obveznice povećava troškove zaduživanja širom sveta. To je zato što investitori traže dodatnu nadoknadu za držanje državnog duga - suočeni sa ukorenjenim budžetskim deficitima, upornom inflacijom i rastućim pitanjima oko nezavisnosti centralnih banaka.

Očekivanja da će se ciklus snižavanja kamata centralnih banaka uskoro završiti, pa čak i da bi u nekim delovima sveta mogao uslediti period povećanja stopa, takođe negativno utiču na raspoloženje - vraćajući prinose na dugoročne obveznice na nivoe poslednji put viđene 2009. godine.

Kako investitori procenjuju prinose po kojima su spremni da kupuju obveznice, tako raste zabrinutost da političari nemaju ambiciju, pa čak ni sposobnost, da dovedu finansije svojih zemalja u red. Ako se rastući troškovi zaduživanja pojave uz stalni pritisak na cene, centralni bankari bi mogli biti nemoćni da reaguju.

 

Šta se dešava sa dugoročnim obveznicama

Trgovci kupuju i prodaju obveznice na osnovu relativne privlačnosti njihovih fiksnih kamatnih isplata. Što je duži period do dospeća, kada se vraća glavni iznos ulaganja, to više stvari može poći po zlu u međuvremenu. Beleške i obveznice sa dospećem od 10 do 100 godina obično plaćaju veće kamate nego obveznice koje dospevaju za manje od godinu dana, na primer, kako bi kupcima nadoknadile dodatni rizik. Kada se ekonomska perspektiva neke zemlje pogorša, tada prinosi na obveznice obično padaju, jer investitori bivaju spremni da prihvate niže prinose. To je delimično u očekivanju da će centralna banka preusmeriti fokus sa borbe protiv inflacije na podsticanje ekonomske aktivnosti putem nižih referentnih kamatnih stopa. Perspektiva nižih prinosa iz akcija i drugih ekonomskih osetljivih imovina takođe može podstaći potražnju za obveznicama.

Međutim, u poslednje vreme, prinosi na dugoročne obveznice rastu. U SAD, to je delimično zbog toga što je ekonomija - iako ne u punom zamahu - dovoljno snažna da podstakne rekordne cene akcija, dok inflacija ostaje jača od prognoza.

Bloomberg

 

Zašto postoje zabrinutosti oko duga i deficita

Vlade širom sveta su se zaduživale jeftinim kreditom nakon globalne finansijske krize 2008, a zatim još više tokom zatvaranja zbog kovida 19 i pratećih recesija. Globalni dug dostigao je rekordnih 324 biliona dolara u prvom kvartalu 2025, predvođen Kinom, Francuskom i Nemačkom, prema podacima Institute of International Financea.

Talas zaduživanja bio je delimično podstaknut produženim periodom izuzetno niskih kamatnih stopa nakon finansijske krize, koji je naglo završen kada je pandemija pokrenula skok inflacije. Najveće centralne banke povećale su kamatne stope i smanjile programe otkupa obveznica poznate kao kvantitativno popuštanje (eng. quantitative easing), što je otežalo održavanje visokog zaduživanja. Neke centralne banke sada aktivno prodaju dug koji su akumulirale putem kvantitativnog popuštanja na tržištu, dodatno povećavajući pritisak na prinose obveznica. Zabrinutost je da, ako prinosi ostanu visoki, a vlade ne dovedu svoje finansije u red, trošak servisiranja dela tog duga će samo nastaviti da raste.

U SAD, troškovi sveobuhvatnog zakona o porezima i potrošnji predsednika Donalda Trumpa stvaraju dodatnu brigu za investitore u obveznice. Zakon o porezima i potrošnji (The One Big Beautiful Bill Act) mogao bi dodati 3,4 biliona dolara američkom deficitu u narednoj deceniji - ne računajući dinamičke efekte poput potencijalnog uticaja na rast - prema Congressional Budget Officeu, koji pruža nepristrasnu analizu američke fiskalne politike.

Moody’s Ratings oduzeo je SAD poslednju preostalu najvišu kreditnu ocenu u maju, navodeći zabrinutost da će rastući državni dug i deficit narušiti status zemlje kao najvažnije destinacije za globalni kapital. Uvozne carine koje je administracija počela da primenjuje 2025. donele su oko 240 milijardi dolara prihoda do novembra, pomažući da se deficit neočekivano smanji za fiskalnu godinu. Ali čak i ako prežive pravne izazove, neće biti dovoljno da se popuni jaz.

 

Šta pokreće poslednje promene na tržištu obveznica

Pored trajnog pritiska duga, politika je bila ključni faktor. Trump je više puta kritikovao predsednika Feda Jeromea Powella, čiji mandat završava u maju 2026, zbog toga što nije brže smanjivao kamatne stope.

Direktor Nacionalnog ekonomskog saveta Bele kuće Kevin Hassett pojavljuje se kao favorit za zamenu Powella, a naširoko se smatra da podržava Trumpovu želju za nižim stopama. Zabrinutost oko nezavisnosti narednog predsednika Feda podstiče neke investitore da traže veće kamate kao nadoknadu za držanje američkih trezorskih obveznica.

Pretpostavka je da bi naredni predsednik Feda mogao da zagovara brže i dublje smanjenje stopa da bi udovoljio Trumpu, što bi izazvalo skok inflacije i ponovo podiglo prinose obveznica. Kombinacija globalnih rizika podiže takozvanu "terminsku premiju" - dodatni prinos koji investitori traže kao nadoknadu za nesigurnost držanja obveznica duži period.

Zašto je skok prinosa na dugoročne obveznice problem

Investitori žele da tržište obveznica bude predvidljivo i stabilno, jer su ove imovine ono što mnogi drže da bi osigurali stabilan tok prihoda koji balansira volatilnost rizičnijih investicija sa većim prinosom, poput tehnoloških akcija. Kada dugoročni prinosi skoče, oni podižu troškove hipoteka, kredita za automobile, kreditnih kartica i drugih oblika zaduživanja, stežući budžete domaćinstava i kompanija, i usporavajući ekonomsku aktivnost.

Ako dugoročni prinosi ostanu visoki, to će postepeno uticati i na troškove zaduživanja vlada. Zajedno sa eventualnim pogoršanjem ekonomije, moglo bi dovesti do "doom loop" efekta u kojem nivo duga raste bez obzira na mere vlada po pitanju poreza i potrošnje.

Ponekad pobune na tržištu mogu dovesti čak i do pada vlada, što se videlo u Velikoj Britaniji 2022. godine. Mini-budžet tadašnje premijerke Liz Truss, koji je uključivao milijarde dolara nenamenskih obaveza, uzdrmao je tržište obveznica i naveo investitore da povećaju troškove zaduživanja. Ranih devedesetih, tzv. "vigilantes" obveznica smatrana je dovoljno moćnom da primora tadašnjeg predsednika Billa Clintona da dovede američki dug u red.

Bloomberg

 

Šta bi dalje moglo da se dešava

Nije jasno šta bi produženi period visokih troškova zaduživanja značio za planinu dugoročnog duga na koju su se vlade oslanjale tokom 15 godina izuzetno niskih kamatnih stopa. Pomeranje prinosa naviše već dovodi do novih fenomena sa nepredvidljivim posledicama.

Japanske državne obveznice nekada su imale tako niske prinose da su delovale kao neka vrsta sidra, dodajući pritisak na snižavanje prinosa širom sveta. U Velikoj Britaniji, kancelarka Rachel Reeves morala je da pokaže tržištu obveznica da kontroliše finansije zemlje, dok istovremeno balansira unutrašnje tenzije u svojoj partiji oko potrošnje.

U SAD još postoji zabrinutost da postpandemijska inflacija nije pod kontrolom i da Trumpove uvozne carine mogu dodatno povećati inflacioni pritisak, pojačavajući skok prinosa na obveznice. Sa druge strane, njegov trgovinski rat može oslabiti ekonomiju, što bi Fed i druge centralne banke navelo na smanjenje kamatnih stopa.

Ili bi se mogla desiti kombinacija oba scenarija: skok cena uz pad ekonomske aktivnosti ili nultog rasta - situacija poznata kao stagflacija. To bi dodatno povećalo neizvesnost monetarne politike, prisiljavajući Fed da bira između podrške rastu ili suzbijanja inflacije.

Da li je ovo pogled u budućnost prinosa dugoročnih obveznica

Jamie Rush, Tom Orlik i Stephanie Flanders iz Bloomberg Economicsa tvrde da politika i strukturne sile potencijalno mogu učiniti prinos na desetogodišnje trezorske obveznice od 4,5 odsto - novom normom.

To se dešava u trenutku kada decenije pada "prirodne" kamatne stope - realne kamatne stope koja bi važila kada bi ekonomija radila punim kapacitetom uz stabilnu inflaciju - već završavaju i delimično su se obrnule.

"U narednim godinama, prirodna stopa je predviđena da i dalje blago raste", napisali su Rush, Orlik i Flanders u knjizi The Price of Money, objavljenoj u avgustu 2025. "Ako se rizici od duga, klime, geopolitike i tehnologije kristalizuju - mogla bi značajno porasti."

 

- U pisanju pomogla Mia Glass.