Balon veštačke inteligencije (AI). Problemi na tržištu privatnog duga. Ratovi u Iranu i Ukrajini. Naftna kriz. Rastući javnofinansijski deficiti u razvijenom svetu. Stagflacija. Trumpove carine. Svaki od ovih rizika već sam po sebi izaziva zabrinutost, a zajedno bi mogli pokrenuti krizu kakvu dugo nismo videli.
Brojni ugledni glasovi upozoravaju na mogućnost približavanja krize. U svojoj novoj knjizi 1929: Uvid u najveći berzanski slom u istoriji Wall Streeta finansijski novinar Andrew Ross Sorkin upozorava da sadašnje stanje na tržištu - preterano oduševljenje veštačkom inteligencijom, visoka zaduženost i intenzivno špekulisanje - pokazuje sličnosti sa periodom koji je pre jednog veka doveo do velike depresije.
Sorkin nije usamljen u ovim upozorenjima. "Vratili smo se u period rizika, pun pritisaka koji su u prošlosti vodili do velikih finansijskih kriza. Ovog puta rizici su raspršeni po različitim sektorima, tržištima i državama: veštačka inteligencija, sektor privatnog duga, berzanska tržišta, Tajvan i sada i Iran. Ovi rizici se analiziraju jedan po jedan, u pojedinačnim vestima. Razumemo ih odvojeno. Međutim, oni su različite ulazne tačke u istu strukturu, u složen i tesno povezan sistem", napisao je u kolumni za New York Times finansijski publicista Richard Bookstaber, koji je i pre 2008. upozoravao na približavanje krize.
Da li smo pred vratima nove krize? Kakva bi mogla biti?
Publicista Bookstaber, koji spada među prilično pesimistične glasove, upozorava da se sadašnji finansijski sistem neće raspasti zato što će se pokvariti pojedinačni deo motora. Do preloma će doći jer se različiti šokovi šire kroz istu strukturu i na načine koje je teško predvideti. "Kada se jednom nešto pokvari, to se širi brže nego što je moguće kontrolisati", napisao je dalje.
"Trenutno makrookruženje je otrovna mešavina mnogih istih ranjivosti koje su obeležile svetsku ekonomiju u periodu pre prethodnih recesija: rastuće cene nafte, neodrživi procvat ulaganja u tehnologiju, visoke vrednosti akcija, prenaduvane cene nekretnina, kao i rastuće napetosti na tržištu privatnog duga i u drugim delovima finansijskog sistema", napisao je u nedavnoj analizi strateg BCA Research Peter Berezin.
Da li se zaista nazire nova globalna recesija? Koliko se snažno tresu temelji finansijskog sistema i odakle će doći prvi udar. Kako investitori mogu u trenutnoj volatilnosti, kako na berzama tako i usled fizičkih šokova, upravljati finansijskom olujom?
"Teško je sa sigurnošću predvideti da li ćemo svedočiti još jednoj krizi, ali ako hoćemo, postoji realna mogućnost da će biti dublja od krize koju je izazvao dotkom balon 2000. godine i velike finansijske krize 2008", objašnjava analitičar Bloomberg Adrije Matej Vujanić.
Vujanić kaže da trenutne prilike na američkom berzanskom tržištu više podsećaju na godine na prelazu veka nego na 2008. "Fokus je na novom strukturnom trendu, veštačkoj inteligenciji, koja ima potencijal za transformaciju uporediv sa internetom. Tržište to već u velikoj meri ugrađuje u cene i očekuje budući rast", objašnjava.
"Trenutna dešavanja u svetskoj ekonomiji, pre svega geopolitičke napetosti, naravno ne utiču pozitivno na tržišta kapitala, ali su prilike, barem po našoj proceni, još daleko od kriznih uslova iz 2008", smatra direktor upravljanja akcijskim ulaganjima u Generali Investments Aleš Lokar. "Godine 2008. bila je finansijska i dužnička kriza kompanija i stanovništva."
Lokar, Generali Investments: "Trenutna finansijska slika kompanija i ekonomija je upravo obrnuta u odnosu na 2008. godinu, jer su izuzetno dobro kapitalizovane i troše samo ono što zarade. Znatno su više zadužene države, ali one imaju niz alata kako da povećaju poverenje."
"Ako pogledamo širi kontekst geopolitike i makroekonomije, ova kriza bi bila više kombinacija 2000, 2008. i 2022. godine: tržišne euforije i prenaduvanih vrednovanja, kreditnog stresa izvan klasičnog bankarskog sistema, energetsko-inflacionog šoka i pritiska na državni dug istovremeno. To je opasna kombinacija, jer centralne banke tada više nemaju 'čisto' rešenje: smanjenje kamatnih stopa može pomoći finansijskim tržištima, ali može pogoršati inflaciju i pritisak na valute i obveznice", ocenjuje dalje analitičar Bloomberg Adrije Vujanić.
Naftna kriza
Nakon izraelsko-američkog napada na Iran, cene sirove nafte porasle su na najviši nivo od 2022. godine, kada je Rusija započela rat u Ukrajini. Nekoliko dana nakon početka rata cena barela sirove nafte brent prešla je 100 dolara, gde se zadržava i danas.
Bloomberg
Kada je postalo jasno da će rat u Iranu imati ozbiljne posledice po snabdevanje naftom i značajno poskupeti ovu sirovinu, investitori su masovno prodavali akcije, čime su povećali volatilnost, i preusmerili se u akcije energetskih kompanija i dolar. Pala je i cena zlata, koje se tradicionalno smatra sigurnim utočištem u nestabilnim vremenima.
Skok cena nafte je takođe probudio strahove od novog talasa inflacije, pogoršao potrošačke izglede i otežao poziciju centralnih banaka, koje će verovatno započeti novi ciklus povećanja kamatnih stopa.
Nova energetska kriza, samo četiri godine nakon prethodne, ovog puta se prelila širom celog sveta. Od bliskoistočnih energenata, koji do kupaca stižu kroz strateško i trenutno efektivno zatvoreno usko grlo Ormuskog moreuza, zavise ekonomije Evrope, Azije i Afrike. Ovaj šok izvršio je pritisak na šire tržište akcija.
Iako je naftna kriza snažno pritisnula tržišta akcija, nedavna studija klivlendskog ogranka Feda pokazuje da između cena nafte i cena akcija u dužem vremenskom periodu zapravo ne postoji posebna veza. Ipak, pre svake recesije u SAD - osim pandemijske - dogodio se potres cena nafte, napisao je strateg Berezin iz BCA Research.
"Naftna kriza će, doduše, usporiti ekonomski rast širom sveta, ali ne dovoljno snažno da bi svet gurnula u recesiju. Naš osnovni scenario i dalje ostaje neka vrsta dogovora, a reakcije na tržištu pokazuju da slično razmišlja i većina ostalih investitora. Trgovanje TACO, koje ukazuje na to da će se Trump u poslednjem trenutku ponovo predomisliti i ublažiti oštrinu svojih poteza, i dalje je prisutno", ocenjuje Lokar iz Generali Investments.
U poslednjih nekoliko dana, zbog poruka Bele kuće i prvih znakova smirivanja na Bliskom istoku, trend se donekle okreće. Analitičari ipak upozoravaju da će i u slučaju brzog završetka rata u Iranu cene energenata, zbog velike štete na naftnoj infrastrukturi Zaliva i nestabilne Islamske republike, koja će agresivno sprovoditi kontrolu nad moreuzom, ostati visoke.
"Najveći problem u očima investitora ostaje buduća (povećana) inflacija, jer u velikoj meri zavisi od cena energenata i trajanja zatvaranja Ormuskog moreuza. Ako se moreuz trajno zatvori i pokrene sukob širih regionalnih razmera, to će, naravno, snažno negativno uticati na svet. Ali verovatnoća tog scenarija je, uprkos nekim paničnim prognozama, veoma mala. Ne smemo zaboraviti da je danas zavisnost od nafte znatno manja nego pre 10 ili 20 godina", dodaje Lokar i ističe da je poređenje sa prvim Zalivskim ratom ili naftnom krizom loše i ne daje dovoljno odgovora.
Problemi na tržištu privatnog duga
Pogledajmo i tržište privatnog duga vredno 1,8 biliona dolara. Prvi nemiri počeli su u drugoj polovini prošle godine, kada su propale privatne kompanije First Brands Group i Tricolor Holdings. First Brands je, nakon serije akvizicija finansiranih privatnim dugom, otišao u stečaj, dok se Tricolor pre sloma snažno oslanjao na privatno finansiranje.
U oba slučaja radilo se pre svega o elementima navodne prevare, spornom računovodstvu i netransparentnom finansiranju, pri čemu su se umešali i organi gonjenja. "Oba slučaja su specifična, jer ih pokreću prevare i posebne poslovne prakse, a ne opšta slabost tržišta", upozorava u analizi šef kreditnih istraživanja u Cambridge Associates Tom Stack.
"Kada vidiš jednu bubašvabu, verovatno ih ima još", rekao je o slomovima kompanija First Brand i Tricolor prvi čovek JPMorgana Jamie Dimon.
Ipak, slučajevi First Brands i Tricolor među investitorima su pojačali zabrinutost u vezi sa tržištem privatnog duga i otvorili pitanje kakvi bi se još problemi mogli kriti ispod površine. Tada se oglasio i prvi čovek JPMorgana Jamie Dimon, koji je upozorio da bi u slučaju recesije na tržištu privatnog duga moglo uslediti još stečajeva po uzoru na First Brands. "Kada vidiš jednu bubašvabu, verovatno ih ima još", rekao je.
Sledeći znak upozorenja došao je iz kompanije Blue Owl Capital, važnog kreditora u oblasti privatnog duga, koji je snažno ulagao u softverske kompanije. Kompanija je, kako bi ograničila potencijalne gubitke investitora, otkazala spajanje dva svoja fonda, a istovremeno su porasli i zahtevi investitora za isplatama.
U januaru je zatim jedan fond Blue Owla investitorima dozvolio povlačenje oko 15 odsto sredstava, a kompanija je na kraju prodala investicije u vrednosti od 1,4 milijarde dolara iz tri fonda. Sa sličnim zahtevima suočili su se i brojni drugi fondovi kojima upravljaju giganti privatnog duga, kao što su Apollo, BlackRock, Ares, Blackstone i Oaktree Capital. Neki od njih su primenili pravo na ograničavanje isplata.
Nemiri na tržištu privatnog duga počeli su u drugoj polovini prošle godine.
Bloomberg
Sektor privatnog duga se nakon globalne recesije 2008. godine, kada su se banke povukle iz kreditiranja, snažno razvio. Mnoge investicione kompanije su u tome prepoznale priliku za osnivanje ili širenje svog kreditnog poslovanja, naročito kompanije privatnog kapitala.
Banke kredite finansiraju depozitima klijenata, dok su krediti kompanija za privatno kreditiranje finansirani novcem prikupljenim od privatnih investitora, kao što su penzioni fondovi, državni investicioni fondovi, osiguravajuće kompanije i imućniji pojedinci.
Problematično je to što su kompanije za privatno kreditiranje sve tešnje povezane sa tradicionalnim bankarskim sektorom, zbog čega je ovaj prilično zapostavljen. Naime, mnoge banke fondovima obezbeđuju kredite za povećanje prinosa.
Da li postoje paralele sa 2008. godinom? Godina 2008. bila je toliko teška zbog kombinacije rizičnih kredita i skrivenog duga, što je izazvalo kolaps poverenja u snažno povezanom finansijskom sistemu. Sektor privatnog duga jeste pod pritiskom, ali su najveći igrači u ovom prostoru uglavnom investicione kompanije, a ne banke, pa bi eventualni gubici bili slični lošim ulaganjima u javne akcije ili na bilo kom drugom tržištu, navodi Bloomberg.
Balon veštačke inteligencije
Pre početka rata u Iranu, verovatno jedna od najvećih briga investitora bio je balon veštačke inteligencije. Reč je o pitanju da li će veštačka inteligencija ikada doneti dovoljno prihoda da opravda svoju cenu.
Prema procenama, izdaci privatnog sektora za veštačku inteligenciju 2026. godine premašiće 700 milijardi dolara. Za to su uglavnom zaslužni tehnološki giganti - takozvani hiperskaleri - koji su u poslednje vreme postali pokretačka snaga američke ekonomije.
Trenutna procena globalnih kapitalnih izdataka za data centre, prema izveštaju banke Morgan Stanley, iznosi 2.900 milijardi dolara, dok konsultantska kompanija McKinsey procenjuje da će do 2030. godine biti potrebno sedam hiljada milijardi dolara ulaganja u data centre kako bi se odgovorilo na očekivanu potražnju.
Tržište zadržava dah, jer čak i najmanja odstupanja od prognoza tehnoloških kompanija, poput prošlogodišnjeg kašnjenja planirane izgradnje data centara Oraclea, već izazivaju paniku. U pozadini se, naime, krije sumnja da hiperskaleri (još uvek) mogu da monetizuju astronomska ulaganja u hardver i data centre.
Izdaci privatnog sektora za veštačku inteligenciju će samo ove godine premašiti 700 milijardi dolara.
"Tako produktivnost i stvarni ekonomski efekti veštačke inteligencije još uvek ne rastu dovoljno brzo da bi opravdali trenutna vrednovanja. Rezultat je okruženje slično onom iz dvehiljaditih: tržište koje unapred diskontuje buduće trendove, sa istorijski visokim vrednovanjima i nivoom koncentracije koji je danas još viši nego u dvehiljaditima", objašnjava analitičar Vujanić.
Ako prinosi ne budu opravdali trenutna izuzetno visoka vrednovanja, gubici mogu biti veliki: ako bi se odnos cene i dobiti samo kod Nvidije spustio na prosek indeksa S&P 500, njena kapitalizacija bi se smanjila za približno 1.500 milijardi dolara, piše Bloomberg. Trenutni odnos P/E veličanstvenih sedam iznosi oko 32, dok isti odnos za ceo indeks S&P 500 iznosi oko 25.
"Procvat veštačke inteligencije podstiče ogromna ulaganja u malu grupu dominantnih tehnoloških kompanija, što njihove vrednosti naduvava do te mere da sada 10 akcija čini više od jedne trećine vrednosti indeksa S&P 500. Takav nivo koncentracije je bez presedana - i opasan, jer znači da se potres u bilo kojoj od tih kompanija može proširiti na celo tržište, umesto da ga ono ublaži", u eseju za NYT piše Bookstaber.
Dok su Meta, Microsoft, Amazon i Google ranije za ulaganja u data centre koristili sopstvene novčane tokove, u poslednje vreme su se okrenuli zaduživanju. Kako bi diverzifikovali svoje dugove, u velikoj meri ih pretvaraju u hartije od vrednosti obezbeđene imovinom (ABS). Prošle godine je u 27 transakcija izdato oko 13,3 milijarde dolara ABS-ova obezbeđenih data centrima, što predstavlja povećanje od 55 odsto u odnosu na 2024. godinu, izvestio je New York Times.
Bloomberg Mercury
Prema procenama banke Morgan Stanley, tehnološke kompanije će se do 2028. godine zadužiti za čak 1.500 milijardi dolara kako bi finansirale širenje veštačke inteligencije i data centara. Kupce njihovih obveznica zato sve više brine da li će, u slučaju eventualnog tehnološkog balona, biti adekvatno kompenzovani za preuzeti rizik. I to i zato što neki igrači u ovom sektoru, poput OpenAI i Microsoft, već počinju da smanjuju obim ponude usluga veštačke inteligencije.
Strahovi od balona i izdaci za razvoj veštačke inteligencije takođe su direktno povezani sa tržištem privatnog duga. Banka UBS procenjuje da su se privatni krediti za projekte veštačke inteligencije u 12 meseci do početka 2025. godine možda skoro udvostručili, dok Morgan Stanley procenjuje da bi privatni krediti mogli finansirati više od polovine pomenutih 1.500 milijardi dolara potrebnih za izgradnju data centara do 2028. godine.
Da li bi pucanje eventualnog balona veštačke inteligencije bilo praćeno i finansijskom ili ekonomskom krizom zavisi pre svega od toga gde je rizik koncentrisan. Naime, pucanje dotkom balona izazvalo je relativno blagu recesiju, jer su gubici bili raspoređeni među investitorima, koji su potom ograničili potrošnju.
"Ključno pitanje nije da li će veštačka inteligencija biti 'sledeća velika stvar', već kada će se njeni efekti potpuno realizovati. Upravo tu dolazi do neravnoteže - tržište se ponaša kao da se transformacija već dogodila i da su koristi već vidljive u fundamentima", kaže analitičar Vujanić.
Paradoks veštačke inteligencije je i u tome što se percipira kao revolucionarna tehnologija koja može u trenutku i uništiti i stvoriti bogatstvo za akcionare i poverioce. Prvu tvrdnju potvrđuje januarska i februarska rasprodaja akcija kompanija iz sektora softvera i sajber bezbednosti.
Kako se investitori mogu zaštititi od rizika
"Za investitore to znači da zaštita ne sme biti jednodimenzionalna. U takvom okruženju najvažniji faktori su likvidnost, kvalitet bilansa stanja i diverzifikacija među režimima, a ne samo među klasama imovine. U praksi to znači manju izloženost izuzetno skupim segmentima, oprez prema kompanijama sa visokim zaduženjem ili onima sa visokim očekivanjima, veću ulogu kratkoročnih instrumenata i kvalitetnih državnih obveznica sa kraćim rokovima dospeća, kao i deo portfelja u imovini koja bolje podnosi inflacione šokove, poput zlata", kaže Vujanić.
Rok Brezigar iz NLB Sklada objašnjava da eskalacija rata znači pogoršanje sentimenta na tržištima akcija i potencijalno veću divergenciju među regionima i sektorima, pri čemu je energetski sektor relativno otporniji, dok su ciklični sektori pod pritiskom.
Direktor upravljanja akcijskim ulaganjima u Generali Investments Lokar naglašava da je za investitore ključna globalna diverzifikacija, jer pojedini regioni ili tržišta mogu biti snažno pogođeni, dok diverzifikovan portfelj značajno smanjuje taj rizik.
.webp){kind=icon}
