Finansijski motivi preuzimanja Tuša nejasni, Fortenova cilja konkurenciju

U trenutku kada Fortenova nastavlja da se bori s profitabilnošću, ali i jasnom strategijom - i dalje je nerešeno pitanje vlasničkog udela sankcionisanih ruskih kompanija, odnosno arapskog investitora, što bitno otežava upravljanje korporativnim finansijama - objavljeno preuzimanje slovenačkog trgovinskog lanca Tuš prilično je neočekivani potez. Analitički tim Bloomberg Adrije ocenjuje da su s finansijske strane kratkoročni motivi nejasni, ali prava namera tima Fortenova-Mercator mogla bi da bude eliminacija konkurencije.

Slovenački mediji objavili su da je transakcija vredna 30 miliona evra. Iz Fortenova grupe su u sredu poručili da pre zelenog svetla Agencije za zaštitu tržišne konkurencije neće dodatno komentarisati detalje ugovora, ali dosad nije stigao ni demanti navedene cene.

Naši analitičari su izračunali da spomenuta brojka implicira odnos EV/EBITDA od 10,4x. Uz izuzetak Rusije, u Srednjoj i Istočnoj Evropi je u sektoru trgovine na malo prehrambenim proizvodima u poslednjih deceniju i po realizovano sedamdesetak transakcija, ali za tek dve su poznati odnosi na nivoima od 10x i 15x, što "nije dovoljno reprezentativan uzorak za ocenu vrednosti preuzimanja Engrotuša", tumači naš analitički tim.

"Dodatni elementi interesa za ocenu vrednosti (...) trebalo bi da budu mogući detalji" dodaju oni, poput informacija šta će od postojećih nekretnina Engrotuša ući u vlasništvo Mercatora, te kako će se rešavati pitanje visokog duga Engrotuša. Niske marže uopšteno karakterišu trgovinu prehrambenim proizvodima, i bilo kakva zaduživanja na duže rokove u tom sektoru su dodatni rizik za finansijske pokazatelje.

Mada je reč o jednom od većih slovenačkih trgovinskih lanaca, Engrotuš već neko vreme posluje s poteškoćama. "Kompanija je značajno zadužena s odnosom neto duga i EBITDA od 8,8x, što je prilično više u odnosu na 12 najvećih maloprodajnih lanaca u Adria regionu, odnosno po tri s tržišta Slovenije, Hrvatske, Srbije i BiH, čiji je neponderisani odnos proseka neto duga i EBITDA na 2,6x", izračunali su naši analitičari.

Visoki dugovi

Uzme li se s jedne strane u obzir takva visina duga, a s druge činjenica da Engrotuš raspolaže s dvestotinjak prodajnih lokacija, laički bi se moglo reći da je tridesetak miliona evra bila daj-što-daš cena koju su Fortenova i Mercator bili spremni da plate. Ne treba zaboraviti i da je ova ponuda navodno bila viša od one koju je bio spreman da plati nemački trgovački gigant REWE.

"Nameće se pitanje o motivaciji transakcije kad je slovenački deo Mercatora, koji bi imao operativne koristi od preuzimanja, već najzaduženija kompanija među najvećim trgovcima na malo u regionu sa odnosom neto duga i EBITDA na 6,2x", ocenjuju analitičari. Upravo zbog visokih finansijskih obveza slovenački Mercator je već godinama u zoni negativnog neto profita, dodaju.

"Motivaciju za preuzimanje pronalazimo u ukrupnjavanju nediskontnog tržišta čime Mercator smanjuje udeo prave konkurencije među tradicionalnim maloprodajnim igračima i time brani ili čak otvara mogućnost poboljšanja profitabilnosti", navodi analitički tim Bloomberg Adrije. Slovenačko tržište maloprodaje prehrambenih namirnica u ovom je trenutku najkoncentrisanije tržište u regionu. Pet najvećih igrača, među kojima je i Engrotuš, drže osamdesetak odsto tržišta, dok je u Hrvatskoj taj udeo na 65 odsto, a u Srbiji ni 50 odsto.

Potpisivanjem ugovora dogovorena je akvizicija Engrotuša - na slici u sredini Fabris Peruško, Andraž Tuš (l.), Tomislav Kramarić (d.) | Licencirane fotografije/Fortenova

To bi teoretski impliciralo da su trgovci na malo prehrambenim proizvodima u Sloveniji profitabilniji u odnosu na ostatak regiona, objašnjavaju analitičari, ali su u stvari njihove marže često blago ispod proseka regionalnih lidera u maloprodaji. Profitabilnost tradicionalnih igrača u Sloveniji narušena je značajnim udelom diskontera.

Gledajući samo pet najvećih trgovačkih lanaca po zemljama, u Sloveniji diskonteri koji se nalaze u toj grupi drže 24 odsto celog tržišta, dok je u Hrvatskoj taj udeo na 14 odsto, a u Srbiji na 11 odsto. Svojim poslovnim konceptom diskonteri ostatak tržišta teraju naniže profitne marže, pa je njihova veća prisutnost na tržištu onda i pogubnija za profitabilnost ostalih igrača, objašnjavaju analitičari. "Diskonteri su, na primer, vrlo produktivni, pri čemu je slovenački Hofer kao treći tržišni igrač i lokalno najveći diskonter u 2022. godini ostvarivao 368 evra prihoda od prodaje po zaposlenom, dok je slovenački Mercator kao najveći tržišni igrač beležio tek 170 evra prihoda od prodaje po zaposlenom", dodaju.

Iz pozicije Mercatora, a time i Fortenova grupe, transakcija se može pravdati i klađenjem na pozitivne efekte ekonomije obima i pogodnosti koje dolaze s većom nabavkom kroz povoljnije jedinične ulazne troškove, a tu je i optimizacija logističkih te transportnih troškova. Iz Mercatora i Fortenove su u sredu bili prilično neodređeni oko strategije. Predsednik uprave Mercatora Tomislav Kramarić poručio je da će akvizicija "pomoći u ostvarenju poslovnih ciljeva" te da će povezivanje "ojačati stabilnost oba trgovačka društva". U saopštenju se još samo dodaje da će spajanje Mercatora i Engrotuša "ojačati tržišnu poziciju (...) te doneti nove razvojne prilike".

Analitičari Bloomberg Adrije podsećaju da "ne treba zanemariti da ovakva transakcija izgleda kao i priprema za prodaju celog maloprodajnog portfelja" nekom igraču kojem bi već konsolidovani deo tržišta verovatno bio primamljiviji. Fabris Peruško, glavni izvršni direktor Fortenova grupe, u komentaru transakcije je istakao da se njome potvrđuje "status najjačeg domaćeg regionalnog maloprodajnog lanca". Pre Engrotuša Fortenova je početkom leta preuzela crnogorski trgovinski lanac Franca sa sedamdesetak objekata.

Peruško je istakao i da je poslovanje u "maloprodaji u prošloj i ovoj godini bilo zahtevno". Naši analitičari drže da će iduće godine izgledi za ličnu potrošnju biti "nešto povoljniji" u odnosu na ovu, "a to će se povoljno odraziti na profitabilnost". Inflacija će nastaviti da opada, dodaju oni, a plate će i dalje rasti. "Mada će rast plata nominalno biti niži nego ove godine, upravo će pad inflacije omogućiti da rast plata realno i dalje bude pozitivan. Potrošačka klima, odnosno njen postepeni oporavak, isto će biti bitan pozitivan element za potrošnju građana", zaključuje naš analitički tim.