Gomila se dug zbog ulaganja u AI: ko će platiti data centre ako tehnologija razočara?

Zabrinutost zbog balona povezanog sa razvojem veštačke inteligencije (AI) poslednjih nedelja dobila je novu dimenziju, budući da se najveće tehnološke kompanije širom sveta sve više zadužuju kako bi finansirale najvažniju infrastrukturu 21. veka, bez koje procvat AI-ja ne bi bio moguć: data centre.

Wall Street je dosad rado pomagao. Veliki investitori se spremaju da pozajme ogromne svote novca za finansiranje ulaganja u veštačku inteligenciju, čija bi se otplata mogla čekati godinama. Prema podacima koje je prikupio Bloomberg, ove godine je u SAD potpisano više od 161 milijarde dolara kredita povezanih s data centrima. Logično je pitanje kako se zaštititi od razočaranja u veštačku inteligenciju.

U nedavnom intervjuu za Bloomberg, suosnivač Oaktree Capital Managementa Howard Marks rekao je da se investitori ponašaju "špekulativno", iako je rast potražnje za veštačkom inteligencijom "potpuno nepredvidiv", napominjući da 30-godišnje obveznice Mete i Alphabeta, izdate radi finansiranja njihovih ulaganja u veštačku inteligenciju, donose oko 100 baznih poena više od državnih obveznica sa istim rokom dospeća.

Mislio je na nedavna izdanja korporativnih obveznica velikih tehnoloških kompanija s druge strane okeana, koje su ove godine često izlazile na tržišta duga. Googleova matična kompanija Alphabet, na primer, već je dva puta ove godine izašla na evropsko tržište duga, a Meta je krajem oktobra prodala korporativne obveznice u vrednosti od 30 milijardi dolara, što je najveća takva ponuda ove godine.

 

Alphabet je prikupio 17,5 milijardi dolara u SAD i 6,5 milijardi evra u Evropi, što je drugi najveći korporativni posao u regionu ove godine, dok je Meta prodala 30 milijardi dolara, a Oracle 18 milijardi dolara duga. Potražnja je bila ogromna, a Meta je dostigla rekordnih 125 milijardi dolara narudžbina.

Dok su Meta, Microsoft, Amazon i Google ranije koristili sopstveni novčani tok za ulaganja u data centre, nedavno su se okrenuli zaduživanju. Kako bi diverzifikovali svoj dug, uglavnom ga pretvaraju u hartije od vrednosti obezbeđene imovinom (ABS). Ove godine je u 27 transakcija izdato oko 13,3 milijarde dolara ABS-a obezbeđenih data centrima, što je povećanje od 55 odsto u odnosu na 2024. godinu, izveštava New York Times.

U međuvremenu, časopis "The Atlantic" primećuje da je trenutna struktura industrije zatvoren sistem, u kojem tehnološki divovi ulažu ogromne sume u izgradnju data centara, sklapaju kružne finansijske aranžmane i akumuliraju dug kod slabo regulisanih zajmodavaca.

 

 

Gradnja data centra u SAD | Bloomberg

Dug jednak BDP-u Turske

Dug postaje sve veća briga kako se nastavlja procvat veštačke inteligencije. Prema procenama američkog bankarskog diva Morgan Stanleyja, tehnološke kompanije će do 2028. godine pozajmiti čak 1,5 milijardi dolara za finansiranje širenja veštačke inteligencije i data centara. Međutim, kupci obveznica tih kompanija strahuju da bi mogli pretrpeti gubitke ako balon pukne, imajući u vidu nedavna previranja na tržištu tehnoloških akcija.

Trenutna procena globalne kapitalne potrošnje na data centre, prema izveštaju Morgan Stanleyja, iznosi 2,9 milijardi dolara, dok konsultantska kompanija McKinsey procenjuje da će do 2030. godine biti potrebno sedam milijardi dolara ulaganja u data centre kako bi se zadovoljila projektovana potražnja.

Strateg JPMorgana Matthew Bailey procenjuje da će samo Alphabet, Meta, Amazon, Microsoft i Oracle imati potrebe za kapitalnim izdacima od oko 570 milijardi dolara u 2026. godini, u odnosu na 125 milijardi dolara u 2021. godini. U međuvremenu, UBS predviđa da će ukupna ponuda tehnološkog duga za finansiranje takve potražnje naredne godine premašiti 900 milijardi dolara.

Inicijativa na Tehnološkom institutu u Masačusetsu (MIT) objavila je ove godine izveštaj koji pokazuje da 95 odsto organizacija ne ostvaruje nikakav povraćaj od generativnih projekata veštačke inteligencije. Investitori i zajmodavci već obezbeđuju svoje pozicije trgovanjem brojnim derivatima koji nude isplate ukoliko pojedinačne tehnološke kompanije ne budu mogle da otplate svoje dugove.

U izveštaju UBS-a iz prošlog meseca navodi se da su poslovi u vezi sa veštačkom inteligencijom i projektima data centara ove godine porasli na 125 milijardi dolara, sa 15 milijardi dolara u istom periodu 2024. godine, a očekuje se da će povećana ponuda u tom sektoru igrati ključnu ulogu na kreditnim tržištima 2026. godine.

Procvat veštačke inteligencije sve se više finansira i privatnim kreditima, odnosno kreditima koje odobravaju investicione kompanije, a ne banke, naročito kada je reč o izgradnji data centara, izvestio je Reuters. UBS procenjuje da se privatno kreditiranje za projekte veštačke inteligencije gotovo udvostručilo u 12 meseci do početka 2025. godine, dok Morgan Stanley procenjuje da bi privatni krediti mogli finansirati više od polovine prethodno pomenutih 1,5 milijardi dolara potrebnih za izgradnju data centara do 2028. godine.

"Čini se da su javni i privatni krediti postali glavni izvor finansiranja ulaganja u veštačku inteligenciju, a njihov brzi rast izazvao je određene zabrinutosti", rekao je za Reuters Anton Dombrovskiy, stručnjak za portfelj fiksnog dohotka u T. Rowe Priceu. "Iako je povećanje ponude do sada bilo relativno zdravo, to je oblast koju treba pratiti, posebno imajući u vidu procene o velikim potrebama za finansiranjem."

 

 

Neki takođe procenjuju da bi ukupni trošak izgradnje potrebne infrastrukture mogao da dostigne oko 10 milijardi dolara. Sa tolikim brojem zajmodavaca i investitora koji se brzo takmiče oko finansiranja, raste zabrinutost da se stvara balon koji bi kasnije mogao izazvati značajne gubitke i za investitore u vlasnički i u dugovni kapital. Sa velikim prilivom kapitala postoji i rizik da će za tri do pet godina, kada objektima izgrađenim danas bude trebalo refinansiranje, biti manje dostupnih kredita, izveštava Bloomberg.

A šta ako tehnologija razočara? U tom slučaju, zajmodavci bi bili još manje spremni da refinansiraju, a kompanije bi morale da obezbede više vlasničkog kapitala ili da se skuplje zadužuju.

SeongJoon Cho/Bloomberg

Kašnjenja u data centrima i AI balon

U međuvremenu, određenu zabrinutost izazvao je američki tehnološki div Oracle, ovogodišnji favorit na Wall Streetu, čije su akcije prošlog četvrtka pale za čak 11 odsto zbog kašnjenja u planiranoj izgradnji data centara i povećanja troškova za data centre sa veštačkom inteligencijom i drugom opremom, što povećava troškove koji se pretvaraju u prihode od klauda više nego što bi investitori želeli.

Tehnološki div, poznat po svom softveru za baze podataka, koji se bavi velikom izgradnjom data centara za veštačku inteligenciju za OpenAI i računarstvo u klaudu (oblaku), ostavio je mnoge investitore zabrinutim. Sumnjaju u troškove i vreme potrebno za razvoj infrastrukture veštačke inteligencije u tako velikim razmerama, a posebno je upečatljivo prethodno veliko zaduživanje kompanije.

Oracle nije jedini. Broadcom, još jedna kompanija koja se ove godine našla u fokusu zbog veštačke inteligencije, zabeležila je pad akcija od oko 11 odsto u jednom danu uprkos snažnim rezultatima, jer su investitore zabrinule padajuće marže koje su bile niže od očekivanih. Proizvođač čipova izgubio je oko 12 odsto svoje vrednosti prošle nedelje, jer su investitori požurili da uzmu profit zbog straha od ciklusa hlađenja potražnje za čipovima.

 

 

Dug tih kompanija postao je novi izvor zabrinutosti na američkim berzama, prema našem analitičaru Mateju Vujaniću, koji ističe kretanje akcija kompanija poput Oraclea, Broadcoma i CoreWeavea. "Neki investitori počinju da se udaljavaju od akcija AI-ja ne zato što sumnjaju u tehnologiju, već zbog straha da se skupa ulaganja finansiraju rastućim dugom", kaže on.

"Problem kod mnogih tehnoloških divova je u tome što većina kašnjenja u izgradnji data centara dolazi od jedne ili više kompanija, što stvara dodatne strahove od usporavanja, posebno ako neka kompanija prestane da ulaže", dodaje Vujanić, napominjući da tržište već beleži sve veći broj visokoprinosnih, nisko ocenjenih AI obveznica koje finansiraju kapitalne izdatke za proširenje AI projekata.

"Oracle i Broadcom pokazuju da tržište trenutno izbegava AI i tehnologiju", rekao je za Bloomberg Wayne Kaufman, glavni tržišni analitičar u Phoenix Financial Services. "Ljudi možda razmišljaju malo konzervativnije dok ne shvate koji je stvarni rast data centara i šta je održivo."

Paralele s 2008. ili dot-com balonom?

Za neke jastrebove ma Wall Streetu, trenutni bum duga podseća na takozvanu Veliku recesiju iz 2008. godine, kada je američko tržište nekretnina doživelo krah. Kao i tada, u ovoj iteraciji prisutna su poznata imena: zloglasni investitor Michael Burry, koji je predvideo kolaps tržišta nekretnina 2008. godine, sada je svoju pažnju usmerio na veštačku inteligenciju. Kao što smo pisali ranije ove nedelje, poslednji put kada je ekonomija imala toliko novca vezanog u tako nejasnim, preklapajućim aranžmanima bilo je neposredno pre finansijske krize 2008.

"ABS se ponovo počinju stvarati kako bi se finansirali kapitalni izdaci koji su izazvali krizu 2008. To je finansijska praksa u kojoj se nelikvidna potraživanja, poput kredita, dugova po kreditnim karticama ili, u slučaju veštačke inteligencije, buduće najamnine koje velike tehnološke kompanije plaćaju vlasnicima data centara, objedinjuju u hartije od vrednosti kojima se zatim trguje na tržištu", objašnjava analitičar finansijskih instrumenata Vujanić.

Bloomberg

Kako bi prikupile potreban kapital, hiperskaleri ili velike tehnološke kompanije iskoristile su sve veći niz složenih opcija finansiranja duga, uključujući korporativni dug, tržišta sekuritizacije, privatni kapital i izvanbilansne instrumente, izveštava NYT. Ova promena podstakla je nagađanja da se ulaganje u veštačku inteligenciju pretvara u takozvanu igru muzičkih stolica, sa finansijskim instrumentima koji podsećaju na finansijsku krizu iz 2008. godine.

Još jedna paralela koja se pominje u medijima jeste takozvani dot-com balon s početka dvehiljaditih. U to vreme vladala je slična tehnološka pomama kao i danas, sa stotinama telekomunikacionih kompanija koje su se pojavile nakon procvata, a umesto data centara gradila se optička infrastruktura.

Trenutni odnos P/E indeksa S&P 500 je viši nego inače. Tokom proteklih 10 godina indeks je u proseku iznosio oko 22, ali danas se kreće oko 27 i blizu je 29, što je P/E odnos neposredno pre pucanja dot-com balona. Međutim, razlika je danas, kako izveštava NYT, u tome što kompanije koje danas pokreću rast berze istovremeno donose i najviše novca.

"Tehnološke kompanije uglavnom finansiraju svoja ulaganja u veštačku inteligenciju iz snažnih novčanih tokova, tako da nema preteranog zaduživanja ili investicione euforije, kakvoj smo svedočili pre dve decenije tokom dot-com balona", rekao je za Bloomberg Adriju Matej Mazi iz NLB Sklada.

U nedavnom intervjuu za Bloomberg Adriju, strasti je smirio i Matej Grobelnik, jedan od vodećih slovenačkih stručnjaka za veštačku inteligenciju, rekavši da je ovo možda finansijski AI balon, ali nipošto suštinski. "Gledam na to iz tehnološke perspektive i nema nikakvih znakova koji bi to potvrdili. Industrija se takmiči, investitori i države takođe, i ako se ta ulaganja ne vrate, balon će pući. Međutim, što se tiče sadržaja, situacija nije nimalo upitna", ocenio je, dodajući: "Procenjujem da apsolutno nema balona sadržaja, ni najmanjeg."